我們將2014-16年盈利預測下調11-70%,以反映石油價格、天然氣價格和石油產量預測值的下滑。盡管下游部門2016年的盈利狀況有望改善,但是目前石油價格大跌,很難抵消上游業務盈利的大幅下跌。如果未來天然氣價格降低,中國石油也會是最大的受害者,而其原油產量將出現下滑。因此我們維持對H股和A股的持有評級。

支撐評級的要點。

近年來,石油勘探和生產部門已成為中石油的主要收入來源,除此之外其他所有業務均出現凈虧損。鑒于目前油價大跌,我們認為2015年該板塊的經營利潤將同比下降76%。盡管其他板塊的盈利能力將會改善,但我們認為仍難以彌補上游利潤減少造成的巨大盈利空隙。

在經歷了油價下跌之后,2015年天然氣價格統一的結果目前尚不明朗。

盡管我們假設增量氣價格同比下降13%,但仍不能排除出現增量氣和存量氣價格同時下調等更加劇烈的變化。作為國內最大的天然氣供應商,一旦天然氣價格大幅下跌,中石油將成為最大受害者。

公司主要油田——大慶油田,在未來6年內產量將逐步下調20%。根據我們的預測,大慶油田的產量占公司2014年總產量的31%,該油田產量下降期間中石油的石油總產量也將隨之下降。

評級面臨的風險。

較A股大幅折讓導致投資者重回H股。

進口天然氣價格超預期下跌。

估值。

由于市盈率較高且投資者可能設有上限,我們將目標估值由單純基于每股凈資產改為平均14倍遠期市盈率并較基于分部加總估值法的每股凈資產折讓16%(5年平均)。因此我們將目標價由10.21港幣下調為8.67港幣。

A股方面,我們仍根據3個月A-H平均折讓設定目標價。自去年十月的上一份報告以來,3個月A-H平均折讓已從折讓4%擴大到溢價62%,因此我們將目標價由7.72元人民幣上調為10.47元人民幣。